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研

究

(资料图)

模

型

融资成本是资金使用者支付给资金所有者的报酬，房地产作为资金密集型行业，融资方式多元，负债率高，融资成本尤为重要。房企拥有较低的融资成本，可以减少财务支出，提高盈利能力，进而提高企业的市场竞争力，实现低成本融资的良性循环。在亿翰的研究体系中，我们将各房企的融资成本及增速指标纳入其中，作为考核企业经营能力的重要指标。

数

据

解

读

1

降幅趋缓

流动性问题制约融资成本下行

2022年上半年，36家典型房企的平均融资成本5.31%，较2021年小幅下降0.08个百分点，融资成本仍在下降，36家房企中融资成本下降的房企24家，占比66.7%，上升的12家，占比33.3%。从趋势上来看，房企融资成本在2018年走高后，2019至2021年持续下降，融资成本下降的房企数量也在不断增多。2022年上半年，尽管房企整体融资成本仍在下降，但融资成本上升的房企数量占比开始增加，房企整体融资成本下降幅度趋缓。

我们认为，主要有两大因素推动房企融资成本下降，一是资金环境的宽松和利率的下行。因为国内经济的压力，上半年货币政策维持宽松基调，央行通过降准、上缴结存利润等方式增加流动性供给，同时推动LPR下降，企业端的贷款利率持续下降，6月新发放贷款已降至有统计以来历史低位。相对宽松的资金环境，房企融资在一定程度上也受到惠及。二是企业降杠杆带来的效应，债务偿还减少了企业的有息负债规模，尤其是部分高息债如美元债的偿还，降低了整体有息债务的成本。但降杠杆对融资成本的效应是双面的，债务偿还压力下，为了缓解流动性压力，企业对高成本资金的接受度也在提高，部分房企在降负债的同时融资成本也有所升高。

相比于2021年，2022年上半年融资成本下降的幅度趋缓，我们认为，这实际上反映的是较为宽松的资金环境和行业流动性结构上的不畅通之间的矛盾，一方面，不断收窄的利润空间，推动房企主动降低融资成本，而上半年持续宽松的资金环境，给了房企降低融资成本的环境。但另一方面，只有部分企业能够享受到宽松货币环境带来的便宜资金，另一部分房企仍受制于行业的流动性紧张，面临着资金紧张的困局。

这就导致了两种截然相反的现象：一种是部分房企拥有较低的融资成本，但融资成本仍在下降，只是因为成本已经很低，可下降空间不足，降无可降，因此降幅开始收窄；另一种是原本融资成本就相对偏高的房企，在2020-2021年，这些房企的资金成本同样有所下行，但在2021年下半年之后，对资金的渴求让资金成本有所上升，这两方面因素使得2022年上半年房企融资成本的下降幅度开始趋缓。

2

融资分化

国央企和稳健型民企优势彰显

从企业具体的情况看，24家融资成本下降的房企，主要分为两类，一类是国央企，如头部央企招商蛇口、绿城中国，地方国企建发国际、越秀地产等。国央企融资渠道保持畅通，有息负债规模稳定增长，资金成本较低，在上半年相对宽松的资金环境下，新增融资的成本持续走低，如绿城中国上半年境内债融资175.8亿元，平均融资成本仅3.33%，境外发行4亿元的美元增信债券，票面利率仅2.3%。另一类是民营房企中较为稳健的企业，如朗诗绿色管理、金辉控股、龙湖集团、美的置业等。这些房企要么在降负债的过程中减少了高成本资金的规模，如金辉控股上半年回售一笔2.5亿美元票面利率达8.8%的债务，企业融资成本由2021年的6.58%降至6.20%。要么获得监管发债支持，融资情况有所改善，如旭辉集团6月成功使用信用保护工具发行5亿元公司债，票面利率5.5%，综合融资成本较2021年底进一步下降10个基点至4.9%。

12家融资成本上升的房企，主要以资金面承压的民营房企为主，这部分房企因为债务偿还导致有息负债规模下降，但高成本债务的占比反而略有提升，导致综合融资成本上行。

整体而言，在当前融资分化下，国央企的融资优势进一步彰显。36家房企中，国央企和民企的平均融资成本为4.32%和6.31%，较2021年末分别下降0.12个百分点和0.02个百分点。国央企的融资成本相对较低且仍在继续下降，而民营房企中，部分民企依靠相对稳健的经营和监管的支持，融资成本也有所下降，但也有部分民企在降杠杆的过程中融资成本被迫抬升。

3

短期再降难度较大

长期下行仍是趋势

展望后市，房企经营利润率仍处于低位，降融资成本的动力还在。但我们认为，无论从外部环境还是企业的当下状况来看，房企短期内想要进一步降低融资成本的难度开始加大。

从外部环境来看，尽管货币政策的宽松基调未改，利率仍有一定的下行空间，但在美联储加息、人民币汇率上行的背景下，国内宽松的货币政策面临着外部压力，利率下行的空间有限。并且宏观利率下行也仅对部分信用资质较好的房企有效，如国央企和少数优质民企，对于这些企业而言，本身融资成本已经较低，可下降空间较小，因此融资成本进一步降低的难度也开始加大。

而对那些融资成本偏高的民企而言，当下流动性问题仍是最主要的掣肘因素，虽然其中部分较稳健的民企在融资上得到了监管支持，但无论从支持力度还是覆盖范围，都相对有限。对于多数民企而言，资金紧张的现状仍未得到有效缓解，而从当下政策的基调和定力而言，短期内这一现状也难以改变，流动性问题对融资成本下降的制约短期内将持续存在。所以不管是对拥有信用优势的国央企，还是受流动性问题困然的民企，短期内想要进一步降低资金成本的难度都较大。

但从长期来看，融资成本下行仍是趋势所在，从宏观层面来说，社会整体的投资回报率在下降，房地产行业的经营利润也已回归社会平均水平，利率走低是长期趋势。从企业微观层面而言，房企对高成本资金的承受能力在降低，尽管民营房企在流动性紧张下能够接受一些高成本的资金，但随着行业的逐步出清，企业经营状况的好转，继续降低成本仍是必要之务。在这一轮行业调整之后，或许只有低融资成本的房企才能继续生存下去。

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