润迈德医疗-B(2297.HK)：冠脉介入精准诊疗新时代开启，投资价值显现今热点

不确定性高的2022年，受到美联储持续加息影响，全球风险资产普遍回调，其中医疗器械领域更是随之回撤明显。

但今年以来，随着美联储加息对风险资产的影响开始弱化，美元指数正在持续走低，港股医疗保健指数以及医疗器械板块随着后疫情时代来临有低位企稳迹象。根据WIND数据显示，医疗器械指数近一个月以来（3.24-4.26）区间振幅8.56%。

(资料图片)

那么，在医疗器械板块估值逐渐修复时，哪些领域最值得关注？为何率先布局血管介入精准诊断与治疗的领头羊润迈德医疗值得一看？

2023

春暖花开，复苏正当时

回看2022年，医疗器械板块可以说是跌宕起伏，其中不少优秀个股也随之表现震荡。

一方面，外部环境动荡，美联储加息、地缘政治风险频发，避险情绪持续发酵，交易活跃度下降，上半年整体市场情绪偏好趋于谨慎。另一方面，由于“医疗保健牛市估值消化+疫情受益估值消化+政策预期混沌加速”带来的估值消化，造就这波回撤力度较大。

从估值角度来看，当前的医疗器械板块估值处于过往十年的历史低位，极度具备吸引力。

根据WIND数据显示，医疗器械PE为19.93倍，处于过往十年分位点为3.79%。这个3.79%是什么概念？这个数值不仅低于新冠疫情爆发前，更是低于过往十年水平。

图表一：医疗器械PE(TTM)

数据来源：WIND，格隆汇整理数据截至2023年4月25日收盘

在“估值低+基金持仓比底部+情绪底部”下，2023年医疗器械是否会迎来逆转局面？笔者认为是肯定的，原因是行业的底层逻辑正在边际回暖，持续向好。

从短期投资逻辑来看，政策边际回暖中，医疗诊疗需求复苏。近一年以来市场对于集采担忧造成的消极情绪正在不断消散。随着创新医疗器械不集采、贴息贷款扶持、大型医用设备配置放宽等政策东风下，后疫情时代下医疗器械利空担忧正在消退。政策在不同维度上支持采购国产器械并给予大量政策倾斜，并持续鼓励创新研发。伴随着疫情因素消退，医疗就诊需求逐渐恢复，医疗器械行业发展中蕴藏机遇。

从中期投资逻辑来看，政策重点关注人民健康方向不变。在《“十四五”规划医疗装备产业发展规划》中手术机器人作为治疗装备被重点提及，例如“攻关智能手术机器人，加快突破高精度定位、智能人机交互、多自由度精准控制等关键技术。”当前，我国医疗服务需求正在快速增长，但医疗供给能力短期内难以实现巨大提升。而手术机器人的应用有助于缓解乃至解决医疗服务供需不平衡，全面提高医疗供给的效率，拥有强劲的增长动力。顶层设计从预防、诊断、临床三个层面设定医疗健康发展目标，将有助于医疗器械行业蓬勃发展。

从长期投资逻辑来看，人口老龄化下医疗健康需求量仍在加速。中国人口老龄化正在加速，预计2030年将成为“重度老龄化”国家。随着老龄化需求加速释放，工程师红利仍在，可选与刚需医疗共振驱动医疗器械持续扩容，细分领域拥有非常多增速高的黄金赛道，涌现许多投资机会，例如已经达到3.3亿患者人群的心血管领域（数据来源：中国心血管健康疾病报告2019版）。

冠脉介入精准诊疗新时代开启

那么，在医疗器械板块估值逐渐修复时，哪些领域最值得关注？

浦银国际研报指出，2023年重点关注产品创新性更高的医疗器械标的，该类标的股价和业绩弹性更高，若医疗器械板块估值整体修复，创新器械个股有望实现更快速的反弹，此外疫情中需求受到冲击的产品有望在疫情后迎来累积需求的释放。

其中，作为港股市场上的“血管介入手术机器人第一股”，润迈德医疗在2022年不确定性因素较大的影响下，展现出强大的业绩韧性，并且正在出现边际向好局面，具有增长弹性。

从公司战略发展的维度上来看，相较于刚登陆港交所时，如今的润迈德战略规划更加明确清晰，机器人战略落地，瞄准冠脉介入精准诊疗（诊断+治疗）市场，覆盖手术全流程。

一方面，在冠脉介入精准诊断方面，公司机器人系统数字功能学诊断模块的核心产品：caFFR系统以及caIMR系统杀入国内冠脉精准诊断领域，为临床医生提供精准的参考指标，帮助医生为患者制定合适的治疗方法，正在逐步落地进入商业化阶段。

另一方面，在冠脉介入精准治疗方面，公司产品矩阵也在不断扩充，并且通过推进FlashBot血管介入导航手术系统、Flash IVL系统、Flash RDN系统等在研产品管线，逐步落实并赋能机器人平台前沿诊疗技能，通过诊断和治疗两个模块产品的有机结合，润迈德医疗血管介入手术机器人将辅助临床术者制定更为精准的诊疗方案。

图表二：润迈德产品管线

数据来源：公司资料，格隆汇整理

从业绩维度上来看，润迈德医疗的核心产品商业化进程持续加速，业绩第一增长曲线逐渐清晰。公司在继核心产品caFFR系统商业版图扩大后，近期更是新添全球首个非介入式IMR系统caIMR系统拿到上市批文，有望向上打开市场天花板。

作为首批在中国商业推出基于冠状动脉造影FFR系统的公司之一，润迈德医疗的caFFR系统也是国内首个同时获CE和NMPA认证的国产FFR测量系统。

对比起市场上已经上市的FFR产品，润迈德医疗caFFR系统在使用便捷性、准确度、价格、平均手术时间等各方面都具备明显的竞争优势。作为无导丝介入式产品，caFFR系统无需介入评估，平均手术时间更短（小于5分钟即可完成），并且还实现了95.7%的高准确度，高于所有国内开发的FFR测量产品，在创新类FFR产品中拥有不可取代的临床价值。

凭借着差异化竞争优势，caFFR系统上市后快速放量，即使在疫情反复期间依旧充满韧性。根据公司年报以及此前发布的招股书数据显示，caFFR系统销售收入由2019年87.7万元人民币增至2022年8360.4万元人民币，年复合增长率达到356.82%。2022年公司销售毛利率为83.5%，整体保持高位稳定。

截至2022年底，公司分销商已经覆盖国内22个省、4个自治区以及4个直辖市，营销网络覆盖广泛。其中，目前已经超过1100家医院使用过caFFR系统，超过400家医院已经安装系统，超过500家医院完成采购审批程序，并有21个省份以及地区已经将caFFR系统专有耗材纳入医疗保险报销清单。

实际上，润迈德关于caFFR系统的商业化开发并不止于此，而是还在不断扩展适应症范围，并持续走向海外市场。根据公司披露，润迈德医疗将caFFR系统的适应症从目前范围（即涵盖稳定型心绞痛、不稳定型心绞痛和心肌梗死急性期后的患者）进一步涵盖急性STEMI、急性NSTEMI和HFpEF的患者，市场天花板正在不断打开。截至2022年底，caFFR系统已经在海外10个国家成功销售，覆盖欧洲、韩国以及非洲市场。其中，2022年新增韩国、南非与印度市场商业化，并成功获得澳大利亚TGA认证，商业化版图不断扩展。

此外，公司的另一款核心产品caIMR系统作为全球唯一一个已完成确证性临床试验的非介入式IMR定量测量产品，2022年已经进入我国创新医疗器械特别审批通道，并于本月正式拿到国家药监局商业化批文，成为全球首个获批商业化上市的无创IMR（微循环阻力指数）系统。

caIMR系统开创性的突破了传统导丝IMR检测的不足，给冠脉微循环带来更加实用的临床检测手段。caIMR系统无需压力导丝、血管扩张剂，无需改变术者手术习惯，通过血管造影图像、TIMI血流速度、实时主动脉压力以及优化的流体力学算法，即可在平均5分钟内计算IMR值，这给推进冠脉微循环评估大规模临床应用带来新机会。

值得注意的是，润迈德布局的两款精准诊断产品并非独立个体，而是可以通过相互协同的方式，形成“1+1>2”的效果，应用市场前景广阔。

据灼识咨询预计，我国冠脉患者数目将由2020年的1700万人增至2030年约2880万人，复合年增长率为5.4%。同时，随着渗透率逐步增加，预计我国2030年冠脉造影测量总量将超千万次。据悉，caFFR系统结合caIMR系统能够通过协同覆盖每年超过400万造影患者，从而实现心肌缺血宏观微观的综合诊断。根据灼识咨询预测，在我国未来两款产品的测量市场有望于2030年分别达到53.9亿元和21.2亿元，市场空间广阔。

图表三：caIMR与caFFR协同应用

数据来源：公司资料，格隆汇整理

长远来看，公司布局的血管介入手术机器人FlashBot也将成为业绩增长的第二条增长曲线。

FlashBot血管介入导航手术系统是润迈德医疗专有的血管介入手术机器人平台，未来有望能够同时执行诊断和治疗的“综合诊疗全流程”。其设计能够精确测量解剖结构和设备定位，并为医生提供辐射保护，另一方面也能协助医生克服人类的局限性，实现更高的成功率及更好的疗效，最终使患者受益。

目前，润迈德医疗FlashBot血管介入手术机器人已顺利完成了多次动物实验，预计将于2024年底实现商业化落地，并同时启动欧盟CE注册。未来润迈德将持续对产品进行更新升级，以改善性能、提升操作体验，并使适应症拓宽至冠状动脉、脑血管、肾血管、肺血管、外周血管、神经及其他部位。

而此前公司布局的caFFR系统和caIMR系统两款产品，未来也将作为数字化功能学诊断模块，集成在润迈德医疗FlashBot血管介入手术机器人上，辅助制定血管疾病手术室一体化诊疗方案，以打造血管介入领域“航母”级平台产品，逐步实现无人手术室。