没有什么能比日K线更能反映一个上市公司的问题了，市场都是用真金白银说话的。

与上市首日暴涨近50%的盛景截然不同，乐华娱乐的股价在这之后持续阴跌，截至今日收盘，股价累计跌幅超17%，市值已然蒸发10亿港元。

【资料图】

在娱乐行业不断忘主流方向发展的大背景下，没办法稳定复制“王一博”或许是其股价跌跌不休的关键之处。

1. 收入严重依赖头部艺人

乐华娱乐的收入来自三大业务：艺人管理、音乐IP制作及运营、泛娱乐业务。

作为港股“艺人管理第一股”，乐华娱乐的营收超八成来自艺人管理业务，2021年进一步攀升至9成。

自2019年《陈情令》将王一博推上“令人称羡”顶流位置后，乐华娱乐“与有荣焉”，收入从2019年的6.31亿元增至2021年的12.9亿元，同期净利润从1.19亿元暴增至3.35亿元，复合年增长率达67.6%。

但进一步细究艺人管理业务收入结构会发现，乐华娱乐存在过于依赖头部艺人的商业表现。

截至2022年9月30日，公司前十名艺人的收入占比达87%，第一名艺人收入占比更夸张，直接超过一半。

乐华娱乐也在招股书中直言：“该艺人应占收入为我们收入增长的主要来源，尤其是自2020年起。于2020年及2021年，我们来自该艺人的收入增长占我们整体收入增长的80%以上。”

但当大部分鸡蛋都在同一个篮子的时候，市场会重新审视风险与收益是否匹配。

2. 三大业务的发展空间

在投资市场，金钱就是为预期买单。

其实杜华在2009年创立乐华娱乐时，就是从音乐产业入手。凭借在当时中国数字音乐最大的内容提供商华友世纪5年的工作经历，杜华得以对中国音乐产业链有深入的了解，因此乐华娱乐初期的艺人主要是韩庚、胡彦斌、周笔畅等歌手。

但华语音乐的现状无需多言，“周杰伦之后再无华语乐坛”一句即可概括。这或许就是最近几年大家都在怀旧的原因。Apple Music发布的2021年度中国大陆最热歌曲榜单显示，前100名周杰伦占据54席，堪称真正的华语乐坛“半壁江山”。

而且由于发专辑很烧钱，娱乐圈开始出现一种怪像，不管是爱豆、歌手、网红，大家最后的归宿都是跑去演戏……，2013年，乐华娱乐开始投资电影产业，开始有意安排自家艺人去演戏。

但随着观众不断变得理智，更看重实力——演技，而不是流量，演艺明星的归宿又开始变成直播带货……

在这种追求快速变现的浮躁生态环境下，华语音乐只能期待老天赏一个新的“周杰伦”才有可能打破这潭死水吧。

2014年，随着韩国偶像团体Bigbang、EXO的爆火，乐华娱乐的重心放在训练生业务上，并开始推出偶像团体。

原本2018年，凭借着《偶像练习生》和《创造101》两个选秀节目的爆火，有丰富练习生储备的乐华娱乐或许能在业绩上有更大的想象空间。

但2021年5月，网上一段“为偶像打投倒牛奶”视频曝光后，偶像选秀节目从政策层面被全面叫停，失去了大众化的打歌舞台，这意味着通过乐华体系训练出的练习生无法复制蔡徐坤、孟美岐的爆火路径，变现难度加大。

乐华娱乐还有一项平均占比不到4%的业务——泛娱乐业务，这当中的虚拟偶像也是行业的发展之一，而且毛利率高达70%，但目前行业仍处于初期阶段，难以产生明确的收入预期。

最后回到公司的核心业务——艺人管理来看，高度绑定头部艺人的商业模式使得这家公司天然存在高风险性。

虽然王一博与乐华娱乐的经纪合约已于去年10月续约了一次至2026年10月。不过这次续约是由于合同里的期满自动续约的条款的保护。

那么3年后，拥有自立门户的资本的王一博还会与乐华娱乐续约吗？就目前业绩来看，没了王一博，乐华娱乐的资本故事根本难自圆其说。

值得一提的是，作为王一博第一部向大众亮相的电影作品——《无名》，目前来看反响平平，顶流偶像”向实力派演员转型之路还有待观察。

放大到整个人管理行业来看，弗若斯特沙利文数据显示，中国艺人管理市场竞争激烈并且高度分散，截至2021年12月31日，该市场有超过1,200家参与者，但即便乐华号称在中国艺人管理公司排名第一，2021年的份额也不过才1.9%。

90%果实被头部艺人攫取的天然属性注定了行业的高度分散性。最近爆火的演员张颂文就一语道破行业的真实现状——“在演艺圈中，只有百分之五的演员衣食无忧。百分之九十五的演员都在贫困线上下挣扎！”

说白了，娱乐圈不就是个看天吃饭的行业吗？王一博也是出道5年后，刚好装上“耽改”的热潮才一炮而红。

艺人管理业务十分依赖签约艺人的声誉、对公众喜欢要高度敏感以及行业的整体发展，爆火或许不难，但不一定是乐华的艺人。

这意味着乐华娱乐“复制王一博”不具备稳定性和可预期性，没有稳定的预期，恰恰就是资本市场的大忌，因为资本无法准确定价。今年1月，杜华坦然承认，王一博无法复制，也不会复制。

这体现在资本市场的表现就是乐华娱乐在港股的募资规模缩水超一半。2022年9月，乐华娱乐原计划募资金额约为9亿-11.27亿港元，但本次2023年发行募资预估为3.913亿港元，较前者缩水超一半。

随着娱乐行业不断出台规范政策，从“税收条例”、“限薪令”、“饭圈乱象管理”……中国艺人管理市场逐渐标准化，对艺人的评估逐渐回归理性。

经纪人这个行业的成长性被打上了一个问号。这不，作为“娱乐圈的三位教母”之一的杨天真也在2020年改弦易撤——卸任所有艺人的经纪业务，转战直播电商。

如今，留给杜华的时间只有三年了。美妆赛道似乎就是杜华做的两手准备。

3 杜华进军美妆赛道？

1月31日，杜华在接受媒体采访时称：“如果现在创业的话，可能就不会选择训练生这个赛道.时间周期太长了。我可能选大一点的赛道比如像美妆赛道。”

女强人就是女强人，说干就干。

天眼查app显示，乐华娱乐旗下天津壹华管理咨询有限责任公司与华熙生物旗下北京华熙海御科技有限公司分别出资1000万成立北京润熙禾生物科技有限公司，双方分别持股50%。

不过杜华此前既有自己的护肤品牌——Dr.JE，而且也有投资美妆品牌。2022年2月，乐华曾通过天津壹华管理咨询投资糖果（上海）化妆品，后者是演艺明星戚薇旗下公司，旗下产品包括香氛笔、香氛蜡烛、手部护理等。

本次乐华与华熙成立的合资公司——润熙禾，这是后者旗下比较不为大众所熟知的一个护肤品牌。

娱乐与医美结合，能干什么呢？

就目前二者的资源来看，杜华或许或许是想借力旗下的已有艺人团体的流量来为小品牌打开知名度，进而变现，不过现在至少八成艺人都做直播带货，就只不知道这条路能不能走得通了。